3月通胀数据应关注信贷投向而非通胀0数字压力表

3月通胀数据应关注信贷投向而非通胀

要点

猪价、菜价、油价推升CPI，基建和油价支撑PPI。猪周期上行开启，或推升CPI同比高点达2.7-2.9%(2季度和年底)，上游产能受限，PPI或难大幅下滑。猪价和大宗价格都由供给端而非需求端主导，通胀难成货币政策掣肘。信贷结构或更关键，如果房地产相关贷款扩张较快，监管可能转严，货币投放节奏或受影响。

正文

1、猪、菜、油推升CPI

3月CPI同比回升至2.3%(前值1.5%)，略高于我们预期的2.1%，较2月多增的0.8个百分点中，猪价、菜价贡献0.6个百分点(符合预期)，燃料价格推升非食品消费品贡献0.2个百分点(超出预期)。1)非洲猪瘟导致产能快速出清，2月能繁母猪存栏同比下滑20%，加上收储扰动，节后猪价淡季不淡，3月来外三元生猪价格上涨近30%，CPI猪价同比由负转正。2)南方持续降雨以及冬春菜交接不及时，3月菜价环比强于季节性均值，去年寒潮褪后菜价快速回落造成低基数，菜价同比大幅反弹至16%。3)燃油价格推动交通和居住燃料分项同比上升。其他分项，淡季房租同比放缓，五一长假恢复带动旅游价格同比上涨，其他服务价格普遍趋弱。

2、基建和油价支撑PPI

3月PPI同比回弹至0.4%(前值0.1%)。1)基建发力，地产施工加快，PPI黑色和有色金属采掘和冶炼压延业、非金属矿物制品同比均回升。2)委内瑞拉情况恶化，OPEC持续减产，伊朗制裁豁免期临近，国际油价续涨，PPI石油开采业与加工业价格同比由负大幅转正。3)节后6大发电集团日均耗煤量上升及春节错位，高炉开工恢复，支撑动力煤和焦煤，但PPI煤炭采掘仍环比负，同比缓。

3、猪价和信贷难转“松货币”方向

往前看，新一轮猪周期上行开启，在去年低基数影响下，今年2季度和年底或是高点，单月CPI高点或达2.7-2.9%，全年中枢上移至2.3-2.5%。基建和地产施工加快，而上游产能受限，PPI或难大幅下滑。猪价和大宗价格都由供给端而非需求端主导，通胀难成货币政策掣肘。15年猪周期上行就未带来货币收紧和利率上行。

对货币政策而言，信贷投放结构或更关键。3月信贷社融或好于市场预期，如果结构上房地产相关贷款扩张较快，尽管经济下行压力未消，“松货币”大方向难完全扭转，但监管可能会转而从严，货币投放的节奏可能受影响。

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